Kapitalmarktbericht zum 4. Quartal 2026

Trotz steigender Inflation und steigender Zinsen legen die Börsen im vierten Jahr in Folge zu. Grund sind die stark wachsenden Unternehmensgewinne durch massive Investitionen in Künstliche Intelligenz. Solange dieser Trend anhält, bleiben die Aussichten für Aktien gut.

Eine Krise kommt selten allein. In diesem Jahr belasteten und belasten der andauernde Krieg in der Ukraine, der Krieg im Iran und die daraus resultierende Energiekrise die Welt. Die Börsen jedoch haben sich davon nicht beeindrucken lassen. Der Euro STOXX 50 legte in den ersten drei Quartalen insgesamt 9,9% zu, der S&P 500 brachte es auf 15,4% und der technologielastige NASDAQ sogar auf 24,8%. Grund für die Kurssteigerungen ist das globale Wirtschaftswachstum und vor allem der starke Gewinnanstieg der Unternehmen. Das verarbeitende Gewerbe, der Handel und der Maschinenbau profitieren besonders stark, weil der aktuelle Technologiezyklus neben Top-Software auch knappe physische Ressourcen wie Chips, Speicher, Energie, Land und Kühlung braucht. Der Tech-Sektor ist daher inzwischen sogar kapitalintensiver als der Minen-Sektor. Dennoch bleiben Anleger optimistisch. Es ist bemerkenswert, dass der Bullenmarkt bei Aktienanlagen einem Bärenmarkt bei Rentenanlagen standhält (10Y Bundesanleihe: -2,1%, Unternehmensanleihen: -0,90%). Bisher haben weder gestiegene Rohstoffkosten noch gestiegene Finanzierungskosten den Aktienmarkt ausbremsen können.

Das Sonderkonjunkturprogramm KI beschleunigt das Wachstum

Das Wachstum in den USA wird vorrangig vom Konsum und den Unternehmensinvestitionen getragen. Der private Konsum stieg im 2. Quartal 2026 saisonbereinigt um real 3,3% und die Investitionen der Unternehmen legten sogar um real 8,4% zu. Treiber der Investitionen ist nach wie vor die KI und der damit verbundene Ausbau der Rechenzentren. Die regelmäßig wiederkehrende Frage, ob wir vor einer KI-Blase stehen, sorgt zwar immer wieder für Volatilität in diesem Marktsegment. Doch die Erfahrung zeigt: Wenn der gesamte Markt eine Blasenbildung in einem Segment vermutet, ist in der Regel erst einmal keine Gefahr im Verzug. Die Dot-Com-Blase um die Jahrtausendwende hat uns zudem gelehrt, dass Optimisten wie Pessimisten zur selben Zeit falsch liegen können: Die Pessimisten unterschätzten die Technologie und deren langfristige Auswirkungen wie z.B. Produktivitätssteigerung, während die Optimisten die Bewertungen der assoziierten Aktien falsch einschätzten und zu teuer einkauften.

Zitat:
„Der KI-Trend ist weiter intakt. Aber er ist nicht unangreifbar!“

Die Analysten der Bank of America erwarten, dass die großen Technologieunternehmen in diesem Jahr 860 Mrd. USD in den Ausbau von Rechenzentren investieren werden. Im kommenden Jahr sollen die Investitionen sogar noch einmal um 40% auf dann 1,2 Bio. USD zulegen. Wenn sich diese Prognose bewahrheitet, verdienen die Chiphersteller weiter massiv Geld und der positive Trend an den Aktienmärkten dürfte sich fortsetzen. Allerdings achten wir ständig auf mögliche Risiken: So verlangen beispielsweise die Anleihemärkte mittlerweile signifikante Risikoaufschläge bei Anleihen von KI-Firmen gegenüber vergleichbaren Anleihen von Nicht-KI-Unternehmen (siehe Grafik). Dies verteuert die massive Fremdkapitalaufnahme der Unternehmen. Wir glauben zwar, dass der KI-Trend weiter intakt ist. Aber er ist nicht unangreifbar. Historisch endeten alle Blasen auf die gleiche Art und Weise: durch ein Überangebot. Dies wird unseres Erachtens auch dieses Mal der Auslöser für eine Korrektur sein. Wann diese Korrektur kommt, ist allerdings noch nicht abzusehen.

Das Sonderkonjunkturprogramm KI beflügelt auch das europäische Wachstum. Neben den Exporten für Rechenzentren beruht aber der wesentliche Teil des Anstiegs des europäischen Wirtschaftswachstums auf den gestiegenen Staatsinvestitionen. Die im Jahr 2025 beschlossenen Schuldenprogramme entfalten in diesem Jahr zusehends Wirkung. Die OECD rechnet zum Beispiel für Deutschland nun in diesem Jahr mit einem Wirtschaftswachstum von 1,1% und für Europa von 1%. Die Investitionen landen im Bereich Infrastruktur, vor allem aber im Rüstungssektor. Mehr Wachstum wäre jedoch möglich, wenn echte Reformen umgesetzt würden. So schadet die Regulierung massiv der Produktivität und hemmt Geschäftsgründungen. Zudem stellen hohe Energie- und Arbeitskosten einen wesentlichen globalen Wettbewerbsnachteil dar. Doch statt notwendige Reformen zügig anzugehen, könnten die wenigen zaghaften Reformbemühungen nach den jüngsten Landtagswahlen sogar wieder zurückgedreht werden.

Der globale Inflationsdruck nimmt zu

Die Inflation lag zuletzt in den USA bei 3,4% im Jahresvergleich, in Europa beschleunigte sich die Rate im August ebenfalls wieder auf 3,2%. Dafür gibt es mehrere Gründe. Die robuste Wirtschaftsentwicklung sorgte zuletzt für steigende Rohstoffkosten z.B. bei Industriemetallen wie Kupfer. Der latente Inflationsdruck wurde durch die Entwicklung der Energiepreise infolge der geopolitischen Konfliktherde rund um den Globus verstärkt. Der Anstieg der Energiepreise resultiert zunächst aus einem Angebotsschock – durch den Nahostkonflikt ist weniger Energieangebot auf dem Markt und bei gleichbleibender Nachfrage steigt der Preis. Gleichzeitig sind die Energiepreise aber auch Inputkosten für viele Wirtschaftsbereiche. Baubranche, Fracht, Landwirtschaft und andere Sektoren leiden unter den gestiegenen Energiekosten. Sie fressen sich zeitverzögert auch in die Kostenbasis für Wirtschaftsgüter und Dienstleistungen und sorgen dort für steigende Preise und somit Zweitrundeneffekte. Dies belastet die Inflationsentwicklung nachhaltig.

Auf die steigende Inflation reagierten die Anleihemärkte im vergangenen Quartal mit steigenden Zinsen. 10J Bundesanleihe notieren aktuell bei 3,52%, 10J US-Treasury, bei 5,34% und Japanische 10J Staatsanleihe bei 3,08%. Damit liegen die Anleihezinsen wieder auf Niveaus von vor der großen Finanzkrise 2008 (siehe Grafik). Der rasante Renditeanstieg veranlasste die Politik zu Kapitalmarktinterventionen. US-Finanzminister Scott Bessent intervenierte gemeinsam mit Japan zur Stärkung der japanischen Währung. Damit sollte ein Ausverkauf amerikanischer Staatsanleihen in Japan vermieden werden, der die amerikanischen Zinsen weiter unter Aufwärtsdruck gesetzt hätte. Zudem verkündete Bessent, dass die US-Regierung langlaufende Anleihen zurückkaufen wird. Auch dies geschieht in der Absicht, die langlaufenden Anleiherenditen zu stabilisieren. Unseres Erachtens sind derartige Eingriffe langfristig wenig erfolgreich. Angesichts des Wachstums- sowie Inflationsausblicks sehen wir die Anleiherenditen zudem nicht übermäßig hoch. Das Vorgehen signalisiert aber, ab welchem langfristigen Zinsniveau (5 %) die US-Regierung Nervosität zeigt. Doch die Fokussierung der Staatsfinanzierung auf kurze Laufzeiten bedeutet bei einem ausstehenden Volumen von grob 7 Billionen USD derartiger Papiere, dass für je 25 Basispunkte Leitzinserhöhung im Folgejahr eine zusätzliche Zinsbelastung von 17,5 Mrd. USD im Haushalt anfällt.

Zentralbanken – der schmale Grat

Angesichts der hohen Inflationsraten sahen sich auch die Zentralbanken rund um den Globus gezwungen, die Leitzinsen anzuheben. Die EZB erhöhte die Leitzinsen in diesem Jahr schon zweimal um 0,25 Prozentpunkte auf nunmehr 2,5%. Auch die amerikanische Notenbank FED hat einen Zinsschritt von 25 Basispunkten auf eine Spanne von nun 3,75 bis 4% vollzogen. Eine Prognose zur weiteren Zinsentwicklung ist schwierig, weil die Geopolitik die Energiepreise massiv beeinflusst und diese Energiepreise die Haupttreiber der Inflation sind. So hat die Investmentbank JP Morgan zuletzt erfrischend ehrlich zugegeben, dass sie keinen blassen Schimmer habe, wie sich die Ölpreise in den kommenden Wochen entwickeln werden.

Zitat:
„Aktuell sehen wir im Nahen Osten  (…) kein Entspannungsszenario, allerdings auch kein Eskalationsszenario“

Sollte die Straße von Hormus durch einen Deal zeitnah wieder öffnen, dann würden die Ölpreise wahrscheinlich wieder in einen Bereich um 80 US-Dollar fallen. Aktuell sehen wir im Nahen Osten jedoch kein Entspannungsszenario, allerdings auch kein Eskalationsszenario. Wir halten es vielmehr für wahrscheinlich, dass sich der Ölpreise in den kommenden Wochen unter Schwankungen seitwärts entwickeln und sich die Inflation zwischen 3% und 3,5% stabilisieren wird. In diesem Fall wäre ein starker Zinserhöhungszyklus in den USA unwahrscheinlich. Auch für die Eurozone erwarten wir in diesem Szenario nur noch ein bis maximal zwei Zinserhöhungen.

Die Finanzierungskonditionen in den USA sind aktuell noch positiv für die Wirtschaft. Kevin Warsh sprach bei der letzten Leitzinserhöhung von einer Anpassung, die nicht zu einer restriktiven Politik führt, sondern lediglich zu einer „moderat weniger expansiven“. Bis zu zwei Zinserhöhungen dürften die Wirtschaft nicht übermäßig belasten. Würde die FED die Zügel stärker anziehen und die Geldpolitik wirklich restriktiv gestaltet, hätte das mit hoher Wahrscheinlichkeit eine Rezession zur Folge.

Wie weit die Leitzinsen schlussendlich steigen, wird allerdings zu Beginn von Zinserhöhungszyklen häufig unterschätzt. Wir achten in unserer Analyse deshalb besonders auf die indirekten Effekte und die Zweitrundeneffekte gestiegener Energiekosten. Neben den oben beschriebenen Auswirkungen auf Logistik, Bau sowie Landwirtschaft gibt es weitere Auswirkungen auf den Häuserbau, dessen Anteil eine wesentliche Komponente der Inflationsberechnung ausmacht. Hohe Zinsen sowie teure Rohstoffe sorgen für weniger Neubauten. Und auf ein geringeres Angebot folgen häufig steigende Preise.

Marktausblick im Zeichen der Unsicherheit

Die Prognose für die weitere Marktentwicklung ist mit vielen Unsicherheiten behaftet. Steigende Ölpreise sowie steigende Zinsniveaus haben das Potential, eine Korrektur am Aktienmarkt auszulösen. Da diese Komponenten aber aufgrund der Geopolitik nicht seriös vorauszusagen sind, werden sie momentan von den Marktteilnehmern weitestgehend ausgeblendet. Der Fokus richtet sich vielmehr auf die positive Geschäfts- und Gewinnentwicklung der Unternehmen sowie auf die weiteren Wachstumsaussichten rund um die KI. In den vergangenen Quartalen sind die Gewinne trotz der geopolitischen Widrigkeiten stark angestiegen – im KI-Infrastrukturbereich in den USA im Vergleich zum Vorjahr um 54%. Bei Unternehmen ohne den Wachstumstreiber KI stiegen die Gewinne um beachtliche 14%. (siehe Grafik). Auch in Europa lag das Gewinnwachstum zuletzt bei starken 18%. Für die kommenden Quartale sind die Analysten positiv gestimmt und erwarten weiter anziehende Wachstumsraten. Wenn diese Wachstumszahlen eintreffen, stünde weiter steigenden Kursen nichts im Weg. Allerdings ist das Plus nur realistisch, wenn Energiepreise und/oder Anleihezinsen nicht weiter anziehen. Außerdem hängt die gesamte Wirtschaftsentwicklung immer mehr an den massiven KI-Investitionen. Bleiben sie aus, drohen deutliche Kursrückschläge.

Die Unternehmensgewinne steigen kräftig – vor allem im KI-Sektor

Unsere Anlagestrategie vor den US-Wahlen

Die Zwischenwahlen in den USA stehen unmittelbar bevor. Die Beliebtheit von US-Präsident Donald Trump ist ähnlich niedrig wie der der Demokratischen Partei. An den Finanzmärkten wird eine Aufteilung von Senat (Republikaner) und Repräsentantenhaus (Demokraten) erwartet. Wenn keine Partei eine klare Mehrheit bekommt, war das in der Vergangenheit für die Märkte häufig am günstigsten. Ohnehin haben die politischen Börsen am Ende meist kurze Beine. Wir halten daher an unserer breit diversifizierten Anlagestrategie fest. Der Fokus bleibt auf Qualitätsunternehmen mit geringer Verschuldung und stabilen Geschäftsmodellen. Bei Kursrückgängen würden wir auch Gelegenheiten in strukturellen Wachstumsbereichen nutzen. Aufgrund der erwarteten Volatilität haben wir Gewinne in Wachstumssektoren mitgenommen und sind durch Investitionen in Gesundheitstitel und Absicherungsstrategien etwas defensiver aufgestellt. Im Anleihesektor bevorzugen wir kurzlaufende Unternehmensanleihen bester Bonität. Gold ist als Beimischung weiterhin interessant, denn die wachsende Nachfrage der Zentralbanken bleibt in einer multipolaren Welt ein struktureller Wachstumstrend.