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Seit der Liberalisierung der globalen Finanzmärkte sind Finanzkrisen ein ständiger Begleiter. Erst Lateinamerika, dann die erste US-Immobilienkrise in den 1980er-Jahren, die Asienkrise in den 1990er-Jahren, die globale Finanzkrise 2008 und zuletzt die Euro-Schuldenkrise. Finanzkrisen sind wie eine Popband, ständig auf Welttournee. Wie jede Popband haben auch Finanzkrisen Ihre Fans oder Groupies. Aktuell können sich dazu 18 Wirtschaftsnobelpreisträger zählen, die medienwirksam vor der nächsten großen Finanzkrise warnen. In dieser Woche trifft sich die Elite der Wirtschaftsforschung in Lindau am Bodensee um über drängende ökonomische Probleme zu diskutieren. Die Warnung vor einem globalen ökonomischen Zusammenbruch oder dem finalen Scheitern des Euros sorgt dann unweigerlich für die nötige Aufmerksamkeit. Allerdings bleiben die Ökonomen, ganz der Theorie verpflichtet, in ihrer zeitlichen Prognose ziemlich vage. Edward Prescott, Nobelpreisträger des Jahres 2004, lässt sich immerhin zu der folgenden Aussage hinreißen: „Es wird mit großer Sicherheit eine Finanzkrise in nicht allzu ferner Zukunft geben.“ Die letzte globale Finanzkrise in der näheren Vergangenheit 2008 hatte schließlich ein Großteil der Wissenschaftler mehr oder weniger verschlafen. Zumindest gab es damals, von einzelnen Stimmen abgesehen, keine großen Warnungen.

Unter dem streng regulierten Bretton-Woods-System vor 1973 gab es keine Finanzkrisen. Nach dem Zweiten Weltkrieg wurde unter Federführung der USA von den westlichen Industrienationen das Bretton-Woods System installiert. Der Kernpunkt war die Kopplung der Währungen aller teilnehmenden Staaten an den US-Dollar. Die Währungen konnten in einem fixen Verhältnis gegen den Greenback eingetauscht werden. Freie Wechselkurse, wie sie heute üblich sind, gab es nicht. Die anderen Mitgliedstaaten verpflichteten sich, die Wechselkurse ihrer Währungen innerhalb einer bestimmten Bandbreite zu halten und dadurch Verzerrungen zu unterbinden. Dies wurde durch Interventionen der Zentralbanken erreicht. Der US-Dollar war zu dieser Zeit keine einfache Papierwährung, sondern unterlag einer Kopplung an Gold. Dieser so genannte Goldstandard sah vor, dass eine Feinunze Gold jederzeit für 35 US-Dollar gekauft werden konnte. Der Goldpreis war damit ebenfalls fixiert. Ein Goldstandard dient dazu, die beliebige Vermehrung von Papiergeld durch Regierungen und Notenbanken zu verhindern. Die gesamte im Umlauf befindliche Geldmenge war durch Gold gedeckt. Das System wurde 1973 aufgegeben. Die Vereinigten Staaten hatten sich durch den Korea- und Vietnam Krieg finanziell übernommen und lösten den Goldstandard des US-Dollars auf. Seitdem können Zentralbanken Geld in praktisch beliebiger Menge drucken bzw. „Schöpfen“, die globale Verschuldung nahm ihren Lauf und zeitgleich wurden Finanzkrisen zu einem permanenten Begleiter.

Dabei besitzt dieser “Pumpkapitalismus”, wie ihn der Soziologe Ralf Dahrendorf bezeichnete, auch gute Eigenschaften. Der Privatmann kann sich trotz geringer Ersparnisse ein Haus bauen, der Unternehmer den Einkauf teurer Maschinen finanzieren und der Staat beispielsweise den Ausbau der Bildungs- oder Sozialsystems bezahlen. Seit Aufgabe des Bretton-Woods-Systems ist die Weltwirtschaft extrem gewachsen. Allerdings für den Preis das die Kreditwirtschaft hemmungslos aufgebläht wurde. Mittlerweile steht die Welt tief in der Kreide und zwar gegenseitig. Die Schulden der einen sind – auf Sparkonten und in Anleihen – die Vermögen der anderen. Es kommt darauf an, auf welcher Seite man steht. Der Schuldenfinanzierte-Wohlstand funktioniert, solange die Wirtschaft wächst. Denn nur so steigen die Einkommen, Gewinne und Steuereinnahmen, mit denen die Darlehen bedient werden. Problematisch wird es immer dann, wenn die Schulden schneller wachsen als die Wirtschaft.

Dabei ist die Frage, ab wann Schulden zu hoch sind, nicht einfach zu beantworten. So beträgt die Staatsschuld von Japan 220 Prozent des Bruttoinlandsprodukts. Die gesamte Volkswirtschaft müsste über zwei Jahre arbeiten und die Erlöse vollständig an die Gläubiger des japanischen Staats abgeben, um schuldenfrei zu sein. Trotzdem wird die japanische Wirtschaft vom internationalen Kapitalmarkt gut bewertet. Griechenland dagegen, dessen Schuldenmarke mit 160 Prozent deutlich niedriger liegt, wurde vom Kapitalmarkt abgestraft und wäre ohne Hilfe der Europäischen Zentralbank in die Insolvenz geschlittert. Die Stärke der Wirtschaft und die Gläubigerstruktur spielen eine entscheidende Rolle. Am Ende entscheiden die Finanzmärkte, wem sie Geld geben.

Der Zeitpunkt, an dem eine zu hohe Verschuldung eine Finanzkrise auslöst, wird oft als Minsky-Moment bezeichnet. Er ist benannt nach dem amerikanischen Ökonom Hyman Minsky, der bereits zu Beginn der 80er Jahre die Risiken der liberalisierten Finanzmärkte erkannte. Er untersuchte, welche Ursachen Finanzkrisen hatten und wodurch sie ausgelöst wurden. All seine Forschungen führten ihn schließlich zur Hypothese der finanziellen Instabilität. Seiner Ansicht nach standen die Krisen in engem Zusammenhang mit der Verschuldung. Er war jedoch nicht grundsätzlich gegen alle Formen von Schulden. Er unterteilte sie in drei Kategorien.

Die sicherste Kategorie nannte er “abgesicherte Finanzierung”. In diesem Fall nimmt z. B. ein Unternehmen Kredite auf, um seine Produktionskapazität zu erweitern und verwendet anschließend einen Teil seines aktuellen Cashflows für Zinszahlungen und zur Tilgung der Kreditsumme. Diese Art der Schulden ist nicht ohne Risiko, doch die Konsequenzen einer Zahlungsunfähigkeit sind im Allgemeinen begrenzt. Die zweite Kategorie ist die “spekulative Finanzierung”. Der Unterschied besteht darin, dass der Kreditnehmer seinen aktuellen Cashflow bei einer spekulativen Finanzierung nur für Zinszahlungen verwendet, aber davon ausgeht, dass er das Darlehen selbst verlängern und später zurückzahlen kann. Die dritte Kategorie der Schulden ist die „Ponzi-Finanzierung“. Dabei reicht der Cashflow des Kreditnehmers nicht zur Deckung der Zinsen, geschweige denn zur Rückzahlung der Schulden. Der Plan besteht darin, das zugrundeliegende Asset zu einem höheren Preis zu verkaufen, die Schulden zu begleichen und einen Gewinn zu verbuchen. Ponzi-Finanzierung kann funktionieren. Manchmal erwischen die Kreditnehmer genau den richtigen Zeitpunkt und kaufen fremdfinanzierte Vermögenswerte, bevor diese wieder im Kurs fallen. Allerdings sind sie extrem gefährlich, da sie sich selbst verstärken.

Ponzi-Systeme stehen nach Minsky oft am Ende eines kreditfinanzierten Aufschwungs. Lange, stabile Phasen, in denen abgesicherte Finanzierungen gut funktionieren, ermutigen sowohl Kreditnehmer als auch Kreditgeber, mehr Risiken einzugehen. Eines Tages werden vernünftige Praktiken von Ponzi-Systemen abgelöst. An einem gewissen Punkt steigen die Assetpreise nicht weiter. Sie müssen nicht unbedingt sofort einbrechen. Es reicht schon, wenn es nicht weiter aufwärtsgeht. Dann nimmt die Krise ihren Lauf.

Eine Börsenweisheit sollte jedoch alle beruhigen, die jetzt Angst vor einem bevorstehenden Kursrutsch haben. „Wenn sich alle Experten und Prognosen einig sind, wird etwas Anderes geschehen“. Letztlich ein positives Signal aus Lindau am Bodensee.

Redakteur: Diplom-Kaufmann Markus Richert, CFP®
Seniorberater Vermögensverwaltung